重磅深度广汽集团新能源汽车大时代,广汽

投资要点

■新能源汽车大时代，广汽埃安行业领先。随着成本的下降和产品力的提升，年，10-20万价格区间的纯电动乘用车有望迎来历史性机遇。广汽埃安前瞻性布局纯电造车平台，先后研发了弹匣电池、石墨烯基电池、硅负极电池等核心技术，直击新能源车安全性、里程焦虑等痛点，在10-20万元价格区间的细分市场具备显著的领先优势。年，广汽埃安迎来新品周期：1）和小鹏G3、大众ID4等纯电车型以及同价格的CS75plus等燃油车型相比，年3月份开始预售的AionY具有空间大、续航长、性价比高等核心优势，预计上市后有望持续热销；2）现有的AionV和AionLX预计将于年内分别搭载石墨烯基电池和硅负极电池大幅提升竞争力；3）埃安S也有望于年内迎来改款。我们预计年广汽埃安销量有望突破10万辆，同比增长50%以上，广汽埃安的盈利也有望出现显著提升。

■新平台、新产品，广汽传祺有望底部反转。-年，随着传祺GS4和传祺GS8的上市和热销，传祺销量大增、业绩持续改善，高端车型GS8和M8的热销也助力传祺成为自主高端化中的佼佼者。年，传祺在GPMA新平台的基础上，推出首款新车影豹，相比于竞品MG5和MG6，影豹在外形、内饰、动力以及智能化方面优势显著，预计月销或可达-辆。此外，换代GS8、GS4和GA4中改款车型陆续上市，再加上重磅车型M8大师版，传祺销量有望出现底部反转，销量的增长有望使传祺盈利能力得到明显改善。

■换购大趋势，“两田”大周期。中国车市已进入换购期，未来几年有望加速，预计换购的比例将每年以4pp提升，此过程中，豪华车和日系车最为受益。目前广丰广本进入产能、产品和渠道的快速扩张期，-年广丰将陆续推出凌尚、换代汉兰达、塞纳等重磅车型，广本也将推出思域姊妹车Integra以及雅阁和凌派的中改款等重磅车型，这些重磅车型的上市有望给广汽带来显著的业绩弹性。

■投资建议：年，广汽埃安销量有望大幅增长、广汽传祺有望迎来底部反转、合资品牌重磅车型的上市有望为广汽带来显著业绩弹性。我们预计公司-年归母净利润分别为97.2、.3、.9亿元，对应当前市值，PE分别为11.0、7.3、6.0倍，维持“买入-A”评级。

■风险提示：自主销量持续恶化风险；新能源烧车风险；菲克和三菱亏损扩大风险。

目录

1.新能源汽车大时代，广汽埃安行业领先

1.1.10-20万新能源车市场迎来历史性机遇

1.1.1.新能源车从低端向上渗透有望进入10-15万级价格区间

H2，非限行限购城市的新能源车渗透率提升显著。据交强险，年全国新能源汽车渗透率较年提升了1.67%。分城市来看，年下半年，新能源车渗透率排名前列的多是北上广深、海南等限行限购城市以及柳州等新能源汽车工业城市；年下半年，来宾、宁德、崇左、河池、驻马店、洛阳等非限行限购城市的新能源渗透率显著提升，在全国的排名中分别提高至第4、第7、第8、第10、第11、第14，领先天津、杭州等限购城市。

经济型优势显著，新能源车已经渗透至6-9万元级价位区间。以河南驻马店和洛阳为例：其新能源车渗透率分别由年H2的3.2%、3.1%提高到14.4%、12.3%，且这两个城市并没有特殊的地方政策支持。因此我们认为，这两个城市汽车渗透率的提升主要来自于新能源汽车自发需求的增长而非政策驱动（限牌、限购）。以年12月为例，从驻马店市乘用车车型的销量分布来看，五菱宏光MiniEV销量辆，远超其他燃油车销量，欧拉黑猫EV销售辆，亦超过其他燃油车销量；洛阳市宏光MiniEV销量辆，远超其他燃油车销量；欧拉黑猫EV销量辆，也超过大部分燃油车销量。由此可见，在部分三四线城市，受益于全生命周期的成本优势，10万元以下的新能源车正在逐步替换燃油车。

年，新能源车从低端向上渗透有望进入10-15万级价格区间。年，随着新能源车成本的下降、产品力的持续升级、纯电正向开发车型的陆续上市，纯电动乘用车有望在10-15万价格区间逐步对燃油车形成替代。

1.1.2.新能源车从高端向下渗透将进入15-20万级价格区间

年，20万以上纯电动车市场表现较好，如比亚迪汉EV、小鹏P7等，其主要在于这些产品在续航、空间等方面表现优异。我们预计，年新能源汽车成本有望持续下降，主要在于：能耗下降带来电池成本下降、切换磷酸铁锂电池带来成本下降、集成化降本以及正向开发带来整车成本下降。在此基础上，15-20万级价格区间纯电动乘用车的产品力有望追赶年热销的20万以上纯电动乘用车。

1）整车能耗下降带来电池成本下降

根据工信部新能源汽车推广应用推荐目录，纯电汽车百公里电耗水平持续下降，km续航级别的车型百公里电耗由年的14.32kWh下降至年年初的10.02kWh，km续航级别的车型由年的14.69kWh下降至年初的12.6kWh。由于百公里电耗水平大幅下降，同等续航里程下电池带电量水平下降，因此电池成本下降。通常，整车能耗下降主要通过以下途径实现：高性能功率半导体、减重、动能回收、设计（降低风阻系数等）等。

2）电池材料切换带来单度电成本下降

工信部新能源汽车推荐目录显示，多款车型将三元锂电替换为磷酸铁锂电池。相比三元电池，磷酸铁锂电池成本更低。年开始，有更多车型将搭载磷酸电池。年第一批新能源汽车推广应用推荐车型目录中，乘用车型共有37个，包含18个搭载磷酸铁锂电池的车型，占比48.6%。其中，小鹏P7、小鹏G3、零跑T03、奔奔e-star、欧拉黑猫、比亚迪唐等在年加推了磷酸铁锂版。

3）集成化带来电动车成本下降

集成化在新能源汽车中的应用越来越广泛。比如将驱动电机、电机控制器和减速器三合一，共用冷却系统，实现电驱系统的高度集成化；将OBC、DC-DC、PDU三合一实现高压系统集成等。高度集成化可以通过减少重复零部件、复杂连接件、高压线束的使用来降低成本。以比亚迪e平台为例，其驱动三合一实现功率提升20%、重量降低25%、体积降低30%、总成本降低33%；高压三合一使产品成本降低43%。

4）正向开发电动车带来成本下降

纯电动汽车车型紧凑，空间利用率更高。与“油改电”车型相比，同样车长下的纯电平台汽车轴距更长，内部空间更大，这是因为纯电平台在底盘布局上拥有更高的灵活度，无需考虑发动机、变速箱、传动轴等部件的位置布局。以特斯拉ModelY为例，其轴距达到mm，但是车长仅为mm；与之相比，“油改电”的比亚迪唐EV轴距为mm，车长却长于ModelY，达到mm。另外，欧拉黑猫作为纯电平台开发的车型，轴距虽然比“油改电”的比亚迪元Pro短60mm，但是车长却短了mm，足以体现正向开发的纯电汽车的空间利用优势。

正向开发的纯电车型主要从以下方面降低成本。1）正向开发的纯电车型能耗下降带来电池成本下降：由于正向开发的纯电车型省去了原燃油车复杂的传动系统，空间利用率更高，因此，相同轴距（空间）的纯电车型与“油改电”车型相比尺寸更小、重量更轻，进而使整车能耗实现大幅下降，并降低动力电池的用量；2）正向开发的纯电车型尺寸更小，物料成本也相应较低。以ModelY为例，车内空间相近的情况下其整备质量比“油改电”的比亚迪唐EV轻kg，因此整车能耗也较低，ModelY百公里电耗比唐EV低1.6kWh；再以欧拉黑猫为例，其整备质量只有kg，百公里电耗为10.1kWh，与比亚迪元Pro相比低2.8kWh。

成本的下降有望使纯电动乘用车性价比大幅提升。年，km续航及以上的新能源车型较少，且价格主要在20万以上，主要有比亚迪汉EV和小鹏P7等。年，受益于成本的下降，续航里程达到km的新能源车价格由20万以上向下渗透进入15-20万，如广汽埃安Y、广汽埃安S、吉利几何A、比亚迪秦Plus等。成本的下降使纯电动乘用车性价比大幅提升，有望带来销量的高速增长。

1.2.专注纯电造车平台，先发优势显著

年7月，广汽新能源从广汽乘用车中分出独立发展，年11月20日，“埃安”品牌独立运营，定位为高端智能电动车品牌，目前旗下主要有AionY、AionS、AionLX以及AionV四款车型。年，广汽推出第一代纯电专属平台GEP平台，以电池为中心布局，与“油改电”相比，纯电平台可以针对纯电动车的机械结构进行设计优化，能够最大程度地节省布局空间，使车辆本身的续航能力更强大，同时前后配重的均衡可以获得更好的操控，代表车型为GE3；年，广汽推出国内首个全铝纯电专属平台GEP2.0，该平台以电池+电驱动为中心布局，使车的前后轴荷分布更平均，内部结构更加简化。相比第一代平台，第二代GEP平台实现了电控、电机、插减的“三合一”电驱系统，体积降低15%，重量降低20%，扭矩提升20%，功率提升14%。

广汽新能源纯电平台先发优势显著。广汽新能源是国内最早推出纯电专属平台的自主品牌，与同行相比先发优势显著。和其他主要车企的“纯电平台”相比：1）比亚迪的e平台是将新能源车最关键的三机、高压三合一、电池、低压控制器以及智能网联系统进行有效整合的系统，比亚迪命名其为“”，其主要是零部件集成化方案；2）在年ER6上市之前，上汽电动汽车基本处在E0阶段，每一款车要单独设计电池和电驱动系统，上汽的E1平台也仅是统一成电池系统平台，纯电造车平台E2预计在年推出；3）长城欧拉的ME平台定位于适合城市场景的电动车专属平台，其主要适配紧凑型车型；4）年，吉利发布的SEA浩瀚架构以硬件层、系统层和生态层，构建三位一体的立体化布局，可以覆盖A级车到E级车的全部规格，年将推出首款车型领克ZEROconcept。

得益于领先的纯电平台，与竞品对比，广汽埃安的产品力更强，销量更高。与竞品比亚迪秦和秦PRO相比，AionS空间更大、综合产品力更强，年其平均月销量是比亚迪秦EV的2倍，远超秦PRO的销量；与比亚迪宋PRO相比，AionV车长更短，轴距更长，续航可达km，有赖于更强的产品力和更高的性价比，AionV年平均月销量达辆，而比亚迪宋PRO仅有辆。

广汽新能源的纯电平台和在新能源领域的研发实力也获得了丰田的认可。年广汽研究院主导的基于GEP2.0纯电平台的纯电车型iA5“反向输出”至广汽丰田，这是中国车企第一次向合资公司逆向输出产品和技术，体现了广汽在纯电技术上的深厚积累。广汽丰田iA5年自年上市销量不断上升，也获得中汽研《年新能源汽车消费者满意度调研报告》同级车型第二名。

年，在AIONS的助力下，广汽埃安销量表现亮眼。AionS年表现突出，全年累计销量4.61万辆，跻身新能源乘用车销量排行榜第四，仅次于特斯拉Model3、五菱宏光MINI，与第三名欧拉R1销量接近；主打机甲风格的AionV推出后热度也较高，年销量达1.07万辆。年，广汽埃安全年销量共6.01万辆，同比大增49.32%。

1.3.高度重视研发，战略聚焦电动智能领域

广汽研发支出处于同行前列，研发成果丰硕。年-年，广汽的研发支出从19.19亿元持续增长至51.25亿元，研发支出翻番，年增速一度高涨至62.80%。与同行相比，除年，广汽的研发支出占比始终处于首位，年广汽的研发支出占比为8.17%，领先国内主流车企比如比亚迪、长城、上汽等。广汽高额的研发投入也取得了丰硕的成果，比如弹匣电池、石墨烯基电池、硅负极电池等动力电池技术，以及ADiGO智能出行系统等。

1.3.1.重磅电池技术发布，直击电动车痛点

年，广汽埃安先后发布弹匣电池技术、石墨烯基超级快充电池和硅负极电池，分别具备超级安全、超级快充和超长续航的特点，直击当前电动车里程焦虑的核心痛点。

弹匣电池技术发布，提升电动车安全性。年1月10日，广汽埃安发布新一代动力电池安全技术——弹匣电池系统安全技术。在超高耐热稳定电芯、超强隔热电池安全舱、急速降温三维速冷系统和全时管控的第5代电池管理系统四大核心技术的护航下，弹匣电池成功挑战最严苛的针刺热扩散试验，是行业内首次通过三元锂电池整包针刺不起火试验的动力电池技术，也表明广汽埃安在三元锂电池的安全性上取得了重大突破。据公司

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